外部并购力促公司治理__管理顾问门户网站_

中国管理顾问
w
w
w
.
t
e
a
m
d
o
.
c
o
m
.
c
n

专家
、
顾问
、
经理人
、
白领
、
企业
、
老板
、
职员交流的会所
；
栖息的家园

来源：作者：添加日期：06-07-02 17:24:05 责任编辑:

　　最近，很多的投资报告和投资人士谈到，股权分置改革后可提高上市公司治理水平，笔者非常赞成这个观点。但是，到目前为止，还很少看到真正意义上的股权分置改革后上市公司提高治理水平的研究与实践。可能有人会说，上市公司大股东通过资产注入以减少关联交易的行为就是公司治理水平提高的一种表现，还有观点认为大股东不断归还占用上市公司的资金也是治理水平提高的体现

。但仔细推敲上述两类观点，笔者很难认同。
　　内部运作难言公平合理
　　事实上，一些大股东通过注入资产、整体上市等方式减少关联交易的行为值得称道，但关联交易是减少了，可注入资产的价格是否合理，又有多少人、多少小股东知道？或者是否有内、外部的权利来制衡资产的注入，就像当年大股东占用上市公司资金一样，资产注入的程序是否被有效监管？如果小股东很难参与定价，那中介机构甚至监管层要能起到应有的作用。否则，不排除会出现高溢价资产注入和低定价优质资产输出的大股东，通过上市公司侵犯小股东利益的现象出现。
　　而第二种所谓大股东归还上市公司资金的现象，更是与公司治理水平提高毫无关系。事实上这是管理层监管权利在发挥作用。有资料表明，由于部分大股东长期、大量对上市公司资金的占用，导致上市公司一边在资本市场直接融资而相对资产负债率却远远高于全国平均水平。此种现象的深层原因仍然是公司治理水平低下，仅仅靠阶段性的运动战肯定解决不了问题。
　　外部并购促进公司治理
　　那么，在股权分置改革后，在制度层面或企业自身建立起良好的治理水平则显得非常迫切。本所在今年上半年开始的一个课题给我很深的启发---外部并购有助于公司治理水平的提高。我们的课题叫《并购时代的投资银行策略》，研究的结果之一是股权分置问题的解决为资本市场并购提供了基础。过去由于法人股东独立于资本市场交易，所以不能准确定价和自由交易，市场呼唤了多年的资产并购始终不能大规模进行。而在股权分置改革后，市场的自由竞价交易大大促进了并购活动的进行。在此课题研究结果之外，我们还得出延伸结论，外部并购对上市公司治理水平有促进作用。
　　众所周知，公司治理制度的要义之一是权利制衡。而资本市场中很多大股东对小股东利益侵犯的重要原因，就是公司制度设计中缺乏制衡的设计。之所以大股东敢掏空上市公司、敢高溢价资产注入，是因为上市公司制度设计的不完善，而外部并购有可能会从市场的角度改变这种状况。事实上，我们资本市场中近一年来已经发生了好几起外部并购的案例，如华平通过银泰对中国零售上市公司的二级市场收购等。这种并购的结果之一是对大股东或上市公司管理层长期以来对公司价值的缺乏管理的一种纠正。外部并购者扮演了食物链的上端对企业的袭击，将打击大股东或管理层在公司的权利基础。有理由相信，在全流通时代，如果大股东或管理层在股东价值处理不当时将会遭到越来越多的市场袭击。
　　过去法人股和流通股割裂的状态，使得外部并购很难奏效。但今天不同了，真正意义上的并购时代已经来临，漠视股东价值、任意侵犯股东价值的后果将引来越来越多的"猎鹰"或"野蛮人"的出现，不管你愿不愿意或者有一丝侥幸心理。因此，全流通时代的股东、管理层必须重新审视企业的治理水平，有效地建立企业内部决策的制衡体系，围绕股东价值提高全力以赴地开展工作，任何的侥幸都将会遭到市场的惩罚。
　　（作者系江南金融研究所所长）